企业盈利进入筑底阶段 制造业将率先复苏

投资者目前比较关注企业盈利情况，其实A股的企业盈利是有一个比较明显的周期，一般是3年到3年半的一个周期。上行阶段是12个月左右，下行周期是24-30个月不等。本轮盈利上行周期是从2020年二季度开始，并且在2021年二季度达到本轮的顶点，随后进入下行通道中，目前企业盈利已经进入到筑底阶段。

但是从非金融上市公司角度来看，因为去年年报计提了大量的资产减值损失，今年年报有可能非金融板块表观增速会出现一定的反弹。2023年之后，如果后续稳增长持续发力或者疫情防控优化等等，企业盈利的内生动力增强不排除2023年二季度企业盈利的表观增长会出现好转，进入到盈利的弱复苏阶段。对此我们对明年盈利增速做了一个预测，如果是中性预期下，2013年全A跟非金融的净利润增速预测值分别是6.7%和6.3%。如果稳增长持续加码、保交楼持续推进、防控措施继续优化，在一个比较乐观的预期下，全A跟非金融的预测有可能会达到10%的水平。

从内部结构来看，制造业盈利端已经出现了一个底部修复企稳的阶段。因为制造业而言，上游资源品对它成本压力最大的阶段已经过去，叠加制造业整体投资意愿出现比较明显回升。无论是统计局公布的制造业投资的数据还是我们观察到微观的财报，一些中游制造业中的板块进行资本开支的意愿还是非常明显。所以我们预计制造业将会率先走出本轮盈利复苏的周期。但是因为整体A股中资源品利润占比比较大，而且整体利润趋势还是往下的，所以资源品利润收缩可能会对于整体A股的盈利修复带来比较大的拖累。

我们也对2023年的盈利做了预测，整体上来看，有一些细分行业明年的增长不错，主要集中在制造业、TMT还有医药板块。对应的细分行业，像光学光电、生物制品、装修装饰、软件开发、风电设备、自动化设备、汽车产业链、军工、电子、计算机设备等等，这些板块整体盈利增长还可以。

细分领域景气梳理和展望

我们对于上游资源品整体的景气度评价是偏弱的。因为现在从最直观的指标工业品PPI已经进入到一个负增长的阶段，而且部分能源的价格有一定的不确定性。不过现在有一些细分领域景气度还算比较可以，对应的细分行业，能源金属，主要是受益于下游新能源板块的高景气度。我们预计后面景气度边际改善空间比较大的集中在装修建材板块，因为地产竣工端目前已经出现了比较明显的修复。不排除年末或者明年年初它会转到一个正增长的阶段。对于装修建材板块，我们目前观察到的一些景气度指标，水泥、玻璃的价格已经出现止跌，以及装修设计销售额、基础建材销售额也出现了底部回暖的迹象。所以上游资源品虽然景气度是偏弱的，但里面仍然有一些可以关注景气比较高的板块。目前景气度较高的像刚刚提到的能源金属，后面景气度修复空间比较大的就集中在装修建材。

图片来源：招商证券

中游制造业整体景气度维持在比较高的水平。因为资源品成本压力对于中游制造业压制最大的时候已经过去。同时中游制造业内部有不少细分领域是有非常明确的产业趋势，像新能源车或者光伏设备以及其它跟新能源相关的板块景气度是修复到比较高的水平。上图我们可以看到，无论是新能源车渗透率或者是光伏的需求，内需、外需都修复到一个比较高的水平。与此同时跟制造业工业自动化升级相关的板块景气度也都表现不错，像机床、工业机器人的产量都出现了向上的拐点。同时军工的景气度，军工产品的进出口情况也保持一个比较高的增长水平。我把基础建设板块也放在这里，基础建设板块一些中观景气度指标近期也相当不错，像新开工计划的投资额，基建投资同比以及中字头的建筑业新签合同的情况，都出现了比较明确的向上拐点。所以我们预计基础建设板块未来无论收入端或者盈利端增长还是很不错的，而且估值有一定的提升空间。

第三个大类板块是消费服务板块，我们对这个板块景气度评价偏中性。因为它内部分化非常明显，对于地产链消费未来有比较强的边际改善空间，但跟外出消费相关的领域依然受制于出行半径。有一些板块，像养殖业景气度维持在一个比较高的水平，跟医药相关的景气度也出现了底部回暖的迹象。

第四个大类板块是信息科技板块，对它景气度评价是企稳而且出现边际好转，但是内部也有一些分化。景气度比较高的领域主是集中在传媒、计算机。传媒板块主要是因为产业政策端的压制已经出现了比较明显的缓和，尤其是游戏版号从11月中旬开始发放以及一些龙头企业已经表现出比较明确复苏的迹象。

最后一个板块是金融地产，我们对它的景气度评价是偏中性，银行跟地产两个板块可能景气度向上的空间会大一些。通过我们之前复盘来看，地产板块的超额收益往往是发生在地产端政策密集发布的时候，所以目前正处在这样的阶段，我们也会看到近期地产板块的超额收益还不错。

近期值得关注的五大细分领域

整体上来看，基于我们分析的八个维度最终总结出来了行业打分表，得到了这里列示出来的60个行业的打分情况，数据就代表目前它最终的得分，箭头就代表未来景气度可能变化的方向，分别是向上、向下、维持以及无法确定。

图片来源：招商证券

整体来看，景气度比较高的细分领域主要集中在信息科技、中游制造还有金融地产三个领域中。消费服务整体的景气度比较一般，但是里面有一些板块景气度还可以，主要集中在医药。基于此我们筛选出来了一些值得关注的细分领域，依次是银行、传媒、软件开发、自动化设备和医疗器械。

银行因为目前降准落地，对于银行负债端的压力会有一定缓解，尤其是净息差下行的幅度会变缓，而且会进一步提振银行进行信贷投放的意愿和积极性。因为地产政策是频出的，所以大家对于银行的资产质量的担忧也逐渐在缓解，所以银行的业绩增长仍然维持改善趋势，估值有比较大的向上修复空间。

第二个得分比较高的行业是传媒板块，主要是政策端的回暖。尤其是游戏从11月中旬发放了70款游戏版号，而且多家龙头上市公司也获得了版号，所以游戏板块具有底部修复的可能性。第三个得分比较高的行业是软件开发。从它的中观景气度指标来看，软件产业的利润以及信息传输软件和信息技术服务的投资都出现了比较明显的回升趋势。我们得到的景气度扩散指数在过去一段时间也出现了明显的回升。

第四个得分比较高的领域是自动化设备。因为刚刚提到中游制造业的投资比较好，对于像工业机器人或者机床作为制造业升级必须的一些核心工业品，它的需求也出现了提升，所以我们会看到工业机器人的产量出现了向上的拐点，而且制造业的投资也维持在一个相对比较好水平，自动化装备行业的景气度扩散指数在过去几个月也出现了底部回暖的趋势。

第五个得分比较高的是医药板块。主要是从利润端来看，因为医药制造业的利润，无论上市公司还是工业企业都出现了比较明显的底部回暖的趋势。而且在二十大报告中也提到了健全公共卫生体系，并且要加强重大疫情防控救治和应急能力，而且近期的贴息贷款也会为医疗设备的采购带来比较强的增量资金。

除了以上五个得分比较高而且景气度不错的行业外，我们也对其它景气度已经逐渐修复或者未来边际改善空间比较大的细分领域做了列示，也就是表的最后一行。像航空装备它的订单情况比较好；基础建设主要是受益基建投资以及新签合同订单情况比较强；电网设备也是投资额在改善；通信设备的中观景气度指标基站产量出现了一个非常明显的上行趋势。地产刚刚提到它政策端是政策频出，而且销量、竣工都已经边际回暖。对应的地产链的消费像装修装饰景气度未来改善的空间也比较好。最后是光学光电子，主要是面板的价格尤其是大尺寸面板价格已经出现了止跌回暖，行业出清的情况比较好。